Por qué se disparó el dólar | Recursos para las emp…

La política monetaria que se dio el Banco Central para dotar de liquidez al sistema, con el fin de generar los recursos para los préstamos a las pymes y el sector productivo en general, no dio el resultado esperado, y sí otro inesperado o, al menos, indeseado. Los créditos a las pymes no llegaron y muchas se siguen jugando su suerte –y su supervivencia hasta el fin de la pandemia– a que puedan recibir una respuesta positiva en un plazo inmediato. En cambio, adonde sí fueron a parar los recursos es a la especulación: la híperliquidez que provocó la política de liberación de fondos y que los bancos no volcaron hacia el sector productivo (hoy semiparalizado), tuvo como respuesta del capital especulativo una corrida hacia el dólar. ¿Cómo lo hicieron? Aprovechándose de los grifos que dejó abiertos el sistema en medio de las regulaciones cambiarias: el «contado con liqui» y el dólar MEP o bursátil. Así, la cotización de la moneda estadounidense saltó esta semana hasta los 120 pesos en ese mercado marginal, que el viernes el Banco Central intentó contener con nuevas regulaciones. El problema aún es que los créditos para el sector productivo siguen sin aparecer –o sólo en cuentagotas–, mientras el fragil equilibrio monetario vuelve a estar en manos de una banca privada que, todavía, juega otro partido.

Ruta del dinero

Al 9 de marzo, los bancos tenían colocados en Letras de Liquidez del Banco Central, las Leliqs, una cifra de un billón setecientos cinco mil millones de pesos (1.705.000 millones, es decir 13 dígitos en total), por las cuales la autoridad monetaria le paga un 38% de rendimiento nominal anual. Liberar esos recursos, no renovándolos y permitiendo (obligando a, en realidad) que los bancos privados los retiraran a su vencimiento, suponía poner en circulación ese dinero, con un fin específico: prestarle a las empresas los fondos necesarios para cubrir cheques emitidos, pagar sueldos y otros compromisos, y mantener así los canales de circulación vivos mientras se prolonga la cuarentena. En un sólo día, liberó 500 mil millones de pesos (medio billón). Para reforzar la «liberación de fondos», el Banco Central además bajó el encaje, que es el porcentaje de los depósitos de terceros que las entidades están obligadas a dejar inmovilizado en una cuenta en el mismo BCRA. Es decir, puso más plata en manos de los bancos.

Liberar un billón de pesos podría traducirse como préstamos, supongamos, de 2 millones de pesos para 500 mil empresas, promediando. Habrá algunas que necesiten 10 millones y muchas que se conformen con un millón para pagar sus necesidades más inmediatas, pero seguramente son cifras que hubieran conformado a un universo de ese eventual tamaño. Pero no ocurrió, pese a que el gobierno nacional ofreció incluso la garantía estatal para los créditos a pymes, de modo de eludir el engorroso trámite de la aprobación de una carpeta de buena salud económica que muy pocos hubieran podido completar.

En vez de ir a las empresas productivas en estado de paralización obligatoria, esos fondos quedaron circulando en el sistema financiero, atraídos además por el segmento especulativo. Algunos de ellos fueron volcados por los bancos a las operaciones de cauciones bursátiles, un mecanismo de financiamiento de operaciones de compraventa de acciones o de títulos, generalmente por una semana de plazo. La sobreoferta de dinero en el mercado de cauciones bajó la tasa hasta niveles inferiores al 10 por ciento anual en pesos (no es error, es menos de uno por ciento mensual, o 0,2% por una semana). Esta situación de sobreliquidez en pesos, ante un panorama de parálisis económica, tuvo como respuesta de los capitales financieros la conclusión más simple y repetida: hay que pasarse a dólares «como sea».

Si la dolarización no podía hacerse por compra directa en bancos o casas de cambio, restringida a doscientos dólares mensuales por persona, sí podían recurrir a otras vías o grifos que el sistema había dejado abiertos: el contado con liqui y el dólar MEP. Es decir, operaciones en las que los jugadores especulativos compran en pesos activos financieros que luego venden o transforman en dólares en el exterior, pagando un diferencial entre el valor de compra y de venta que constituye «la cotización implícita» por convertir sus pesos en dólares. A favor de ellos, el mercado de cauciones les ofrecía la facilidad de hacer la compra de los bonos o acciones «financiados» a baja tasa, para concretar la operación. Fue esta forma particular de «fuga» vía mercado bursátil y transferencias al exterior lo que motivó el sucesivo aumento de las cotizaciones marginales en las últimas dos semanas, con su pico máximo este jueves cuando alcanzó una paridad implícita de 120 pesos por dólar.

Para el Banco Central, en consecuencia, el panorama pasó a ser que, en un mercado híper líquido, los fondos no se estaban volcando a préstamos al sector productivo sino a la especulación cambiaria, con operaciones de caución por 24 ó 48 horas que llegaron a negociarse a tasas del 2% anual (tal como lo lee). Casi sin riesgo, los especuladores compraban los activos financieros localmente para transformarlos en dólares por una operación espejo (venta de esos activos en el exterior) en el mismo día. Con tiempo, además, para hacer la cobertura en pesos localmente en 24 ó 48 horas, por el dinero recibido en préstamos bajo caución, a muy bajo costo en intereses. Para el sector productivo, en tanto, el panorama era que los recursos destinados a financiar este período de parálisis había sido desviado a favor de la especulación financiera y cambiaria.

Nuevas medidas

Esta última semana, el Banco Central lanzó un nuevo paquete de medidas, buscando reparar los daños. Prohibió a los bancos intervenir como oferentes en el mercado de cauciones y a su vez obligó a los fondos comunes de inversión a «desarmar posiciones en dólares» fijándole un límite a sus activos dolarizados. En el sistema financiero, calculan que esto podría tener como impacto que deban volcar al mercado entre 150 y 300 millones de dólares de activos financieros nominados en esa moneda en los próximos días.

Por otra parte, la autoridad monetaria decidió revertir la política de liberar recursos, volviendo a absorber parte de la liquidez en el sistema aumentando el stock en leliqs, por las que sigue retribuyendo a los bancos con un 38% mensual. Al 23 de abril, el Banco Central informaba que el stock de leliqs en poder de los bancos llegaba a 1.317.000 millones de pesos (1,3 billones), inferior todavía al volumen en pesos del saldo al 9 de marzo. Pero al actual, hay que sumarle 636.000 millones de pesos en «pases». Es otra forma de absorción de liquidez pero, en este caso, en activos de muy corto plazo en poder de los bancos (por 1 ó 2 días).

Lo sucedido el viernes refleja un freno en la secuencia de aumento del dólar marginal, como un primer resultado positivo de las nuevas medidas de regulación. Pero los factores especulativos siguen pesando fuerte sobre las perspectivas inmediatas. Las operaciones de contado con liqui y dólar MEP siguen liberadas, ya que no se han impuestos restricciones que serían factibles, como exigir un plazo mínimo entre el momento de la operación de compra de un activo bursátil y su reventa (lo que en la jerga de los traders llaman el «parking» o estacionamiento), que no impide la realización de la operación pero le imprime un riesgo mucho mayor (el desconocimiento del valor del título al momento que deba venderlo).

Además, los bancos conservan en su poder una cantidad de pases que podrían gatillar al mercado para destinar los recursos a otras operaciones financieras que sumen desequilibrios. Y mientras tanto, los créditos al sector productivo se demoran. Este punto, crucial para el sostenimiento de la capacidad productiva hasta que finalice la cuarentena, todavía sigue a la espera de una definición: si seguirá siendo la banca privada la que decida en qué momento otorga los créditos, o habrá una mayor regulación que ponga en manos del gobierno una decisión tan trascendente.